摘要

　　预计2024年国内弱复苏趋势延续，需关注刺激政策出台力度，受制于基本面供大于求压力以及地产景气度下滑的背景，预计2024年PVC或难有强势表现。长期来看，PVC需要供给端逐步淘汰落后产能，或才能改善供需基本面。

　　从策略角度上看，PVC处于低估值弱驱动阶段，基本面表现依旧偏弱，年内的反弹更多是在于政策端预期。短期来看，氯碱尚有盈利空间下行业开工或难有明显下滑，而需求暂难有明显改善，社会库存仍将处在高位，弱现实将限制上方空间，春节前若无明显刺激政策出台，PVC 的弱势难改，但当前估值并不高，实际下方空间也有限。明年依旧需关注宏观面政策预期，预计PVC全年运行区间在5000-7000。

01

行情回顾

　　2023年国内PVC市场整体呈现区间行情，国内经济弱复苏并且PVC基本面表现不佳。总体看PVC市场走势主要可分为3个时间段，第一阶段1-5月，年初伴随着疫情的解封，市场内对2023年国内经济存强复苏预期，房地产刺激政策陆续提出，支撑PVC市场在1月出现高点。春节后震荡下跌，主要在于PVC库存偏高，基本面压力犹存，加之欧美银行危机使得国外宏观气氛不佳，传统的国内需求小旺季落空，出口同样减少，此外PVC新装置陆续投产，供应提高但需求表现不佳使得现货价格随之下行。

　　第二阶段6-9月初，6月上游检修减产超预期，叠加市场对于下半年政策预期，PVC开始筑底，7-8月商品情绪好转，煤化工品种均有上行，此外PVC出口阶段性好转，共同支撑PVC价格反弹至6500左右。

　　第三阶段9月至12月，出口走弱且国内需求恢复不及预期，展现出旺季不旺，此外10月开始原油下行，带动化工商品多数回调，10月中旬虽然集中检修下，供给减少，盘面阶段性反弹，但库存去化缓慢，11月检修结束后再度出现累库，淡季预期下盘面再度回落。

　　从期现基差角度上看，2023年基差整体变化幅度不大，处于区间波动，现货跟随期货变化，盘面处于小幅贴水。从月间价差角度上看，今年并未见到太大驱动，盘面重心回落，合约重回contango结构，1-5价差小幅走弱，1月是面临合约淡季，明年尚有政策预期，短期仍可继续关注1-5反套。

02

供应端分析

　　1、今年产能增速同比提升，明年或有回落

　　截至12月初，2023年实际新增落地装置包括德州实华10万吨、山东信发40万吨、广西华谊40万吨、聚隆化工40万吨及万华福建40万吨，合计170万吨装置投产，目前均已满产，产能增速在 7%左右。此外原计划今年投放的陕西金泰以及宁波镇洋合计90万吨产能预计将延迟至 2024年投放。2024年按计划仅有1套装置有投产，加上2023年延迟投放产能，预计2024年产能增速4%左右。

　　2、2024年PVC整体开工或较今年小幅提升

　　从近几年的PVC产量开工来看，2018年开工受环保政策影响有所下降，2019年开工稳步提升。2020年虽受疫情影响，但在货币宽松政策下，全年开工仍保持上涨趋势。2021年初受就地过年政策以及美国寒潮等影响，上半年利润高启下开工高位，下半年内蒙、宁夏等地的限电政策严重，PVC企业开始降负荷，四季度开工恢复。

　　2022年上半年在有利润下开工处于近几年偏高水平，下半年受到宏观层面冲击，PVC价格一路下行，部分生产企业在成本压力下出现减产。2023上半年成本压力下，主动减产仍在发生，开工同比下降，下半年烧碱价格回升，氯碱综合利润好转，开工提升，全年行业开工展现出先抑后扬态势，由于今年新增产能的实际释放到下半年，所以可以明显看到下半年月度产量提升明显，2023年1-11月产量为2089万吨，全年产量预计在2286万吨，同比增加4%左右。

　　2024年预计上半年仍有成本压力，但政策预期尚存，明年上半年开工或同比有好转，下半年则需关注实际政策落地情况，若政策落地不及预期，则下半年开工或同比回落。

　　3、2023年电石成本支撑力度较弱

　　3.1 电石根据自身供需状况调节开工

　　最近的一轮电石行情从2020年末开始启动，到2021年由于能耗双控政策的收紧，电石价格创历史新高，而后在政策调控下回落。2022年初电石价格重心下移，主要在于PVC弱势负反馈于电石市场。

　　2023年电石价格重心继续下行，基本围绕成本线附近波动，价格主要影响因素是供需及成本，具体来看：1月在宏观预期下，PVC价格反弹开工提升对电石需求增加。但2月开始PVC价格回落导致开工下滑，对电石需求减少，电石企业开始降价促销，虽然因停炉检修形成电石阶段性的供给偏紧，电石企业出现过试探性的涨价，但并未能持续维持。此外原料煤炭、兰炭等下跌造成电石成本下移。6月开始电石价格止跌反弹，一方面在于PVC价格开始出现反弹带来电石需求增加，另外一方面则在于原料兰炭跟随煤炭有所反弹。但9月中旬之后随着PVC价格再度回落，对电石形成负反馈，而电石供应维持高开工，供大于求下电石价格再度回落，11月随着PVC阶段性检修结束，电石出货好转，价格维持稳定。

　　今年电石成本端支撑力度不强，主要在于电石供给端并未出现如 2021 年的被动减产，更多是围绕供需灵活调价，电石下游PVC受到地产端弱势影响，基本面偏弱价格不断下移，PVC对于电石更多是负反馈作用，从电石和 PVC的历史行情中可分析得到，上涨过程中，电石正作用于PVC，而在下跌行情中，PVC反作用于电石。总体而言在终端需求表现较弱的情况下，电石成本支撑力度在今年并不明显。中期来看，电石产能较为充足，未来电石起到支撑作用前提是再次出现供应端问题。

　　3.2 烧碱利润尚可，以“碱”补PVC延续

　　从2022年6月开始，外采电石的PVC企业到达盈亏平衡点附近，至今PVC单产品连续亏损接近一年，但需要知道的是，国内PVC装置中氯碱一体化的装置占比达到70%多，而烧碱价格在最近两年处于高位，因此存在烧碱利润弥补PVC板块亏损，氯碱企业在成本压力不大的情况下，并未出现大范围主动减产，另外乙烯法中外采乙烯的利润同样较好，因此从利润角度上看，成本压力下电石法PVC企业同比开工虽同比有下滑，乙烯法开工下却维持正常，PVC行业整体开工相对中性，未来仍是需要更多关注氯碱一体化企业利润。

　　自2021年以来“双碳”政策下，烧碱行业有了更明确的能耗标准和更高的准入门槛。2022年公布的《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南》提出，到2025年烧碱行业能效标杆水平以上产能比例要提升到40%，能效基准水平以下产能基本清零。在严格的能耗标准下，2021年以来国内烧碱新增产能受限，而下游氧化铝产能扩张则带动烧碱需求提升，2022-2023年烧碱价格重心处于历史中上水平，烧碱景气度尚未有明显回落，未来一段时间内烧碱利润仍会补充 PVC亏损。

03

需求端分析

　　1、出口依旧支撑着需求

　　1-10月PVC合计出口190.8万吨，同比增加8.6%，具体来看，1-2月出口同比处于高位，主要是去年12月开始，在宏观强预期刺激下国内PVC反弹，印度等海外市场大量囤货。年后随着PVC回归基本面价格回落，海外购买积极性减弱，且印度在3月步入淡季，采购积极性减弱，减少从中国市场的采购量，并增加了美国市场采购，综合导致4-5月国内出口环比下滑明显。7-8月国 PVC 价格反弹，另外由于美国以及台塑等部分装置集中检修等因素影响，全球供应减少，海外增加从国内采购，出口接单明显好转，国内PVC出口量在3季度增长明显，但8 月中旬开始外盘购买积极性再度放缓，9-10月出口交付量环比下滑，不过10月东南亚及印度处于季节性旺季，海外报价上调，国内出口接单有所好转，预计11-12月实际出口量或将环比有所增加，全年出口量预计在 225万吨，同比增加14%左右。

　　总体看，随着国内PVC行业发展，我国已经从净进口国发展为净出口国，年出口量占总消费量比重近10%，出口支撑着国内需求。近两年我国PVC出口增长主要受到两方面影响，一是国内房地产不景气导致内需疲弱，在供大于求格局下生产企业积极谋求出口渠道；二是印度作为主要需求国反倾销政策的到期，促进了我国 PVC 的出口。不过国内PVC下游仍是以内需为主，出口为辅，出口的好转更多对于行情是起到支撑作用，而非趋势性的驱动，尤其可以从2022-2023年的表现看到，在国内PVC 下跌趋势中，出口支撑带来的反弹行情可持续性并不强。2024年我国PVC出口有继续增长趋势，印度仍将是最主要的出口国，出口印度对国内价格起到一定托底作用，但需要关注美国货源是否对国际PVC市场形成冲击，以及印度对我国PVC的贸易政策是否有变化的可能。

　　2、国内下游整体需求一般

　　从2022年12月解封开始，在政策强预期刺激下，国内开始走复苏逻辑，商品价格都有反弹，从终端地产数据上看，在一季度确实形成脉冲式上涨，房屋销售数据好转利好地产相关品种，包括螺纹、铁矿、玻璃等，PVC虽然也有反弹但在年后受限于其弱势基本面，开始一路阴跌，从PVC的下游开工可以看到，传统二季度是需求小旺季，PVC将在检修中迈入去库阶段，但今年二季度下游开工却环比有所回落，主要还是在于地产终端订单的疲软，9-10月本为传统需求旺季，却展现出旺季不旺的格局。从实际可以看到，地产下行周期并未改变，今年竣工端在保交楼政策下相对较强，但新开工则是延续回落，销售端也只是在一季度各地政策支撑下脉冲式上涨，到了二季度也开始回落。

　　具体到PVC下游主要板块，管材和型材在春节后下游开工虽有所提升，但新增订单不及去年同期，内需动力不足，实际订单跟进缓慢，在二季度开工就出现较明显的回落，9-10月管、型材开工并未如期提升，同比仍是回落，更多以消耗自身库存为主，进入11月，随着天气逐步寒冷，北方淡季来临，管型材开工将逐步回落。而PVC铺地制品板块则是在欧美经济衰退预期及补库周期结束后，出口也出现下滑，1-10月PVC铺地制品出口同比下滑14%。总体来说，PVC主要三大下游需求同比均出现下降，虽然软制品下游如薄膜、电线电缆尚能维持需求，但对于PVC的需求支撑有限。短期来看，12-1月传统季节性淡季下，若无宏观政策刺激，需求暂时难有好转，中期来看，明年尚有政策预期，关注年后需求实际修复；长期来看，基于地产的下行周期，未来PVC需求持续改善需要看到地产拐点。

　　3、终端需求地产支撑力度有限

　　一般而言，PVC需求从房子建设中期开始使用，竣工影响 PVC当下需求，新开工则影响PVC的订单需求，从实际也能看到，今年地产竣工端虽有同比改善但对PVC需求支撑力度不够，管型材企业的开工虽然尚能维持，但是终端订单同比依旧回落，导致下游制成品库存偏高，对于原料采购积极性不高。明年上半年预计房地产市场延续弱势，新开工数据将延续不佳，PVC 在房地产相关的需求或仍将难有起色，未来房地产的复苏迹象需要从销售端看到数据支撑。

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库存端分析

　　由于2022年库存未能消化使得今年期初库存偏高，这也定调了今年PVC高库存的背景。年初国内价格上涨叠加欧美检修，出口存在套利空间，且今年春节相对较早，国内需求恢复及出口增加导致去库时间节点提前，但3月开始新增出口接单减少导致4-5月出口交付量下滑，国内下游终端需求未能如期好转，虽然5-6月开检修增加，但入库速度大于出库速度，华东/华南中游库存都出现一定累积，特别是华东区域，7-8月在出口单交付下中游库存开始缓慢去化，国庆节后下游需求表现不佳，库存再度累积，10-11月并未如传统去库，当前库存处于历史同期高位，将始终压制着PVC价格表现，是今年最大的弱现实格局。

　　此外由于PVC终端订单同比减少，贸易商和下游制品企业的原料库存都保持着低位，全年基本维持刚需采购。当前全社会库存与往年相比，处于偏高水平，年底淡季下或将继续累库。

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供需平衡表

　　平衡表数据主要来自于卓创及海关数据，总体考虑了 PVC生产的季节性，调研获得的企业出口订单相关情况等，其中月度产量需要根据实时检修等情况。出口端预计在年末及明年初维持高位，需求端年末及明年初预计延续弱势，年后可能季节性有所好转。

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总结与展望

　　2024年国内弱复苏趋势延续，需关注刺激政策出台力度，PVC市场价格区间震荡行情，受制于基本面供大于求压力，政策刺激下的价格反弹高度或受限。在地产景气度下滑的背景下，预计明年PVC价格波动区间在5000-7000。长期来看，PVC需要供给端逐步淘汰落后产能，或才能改善供需基本面。

　　供应端：从今年新增投产来看，今年产能增速在7%左右，明年产能增速预计在4%左右。行业亏损局面短期难改，但一般上半年政策预期强于下半年，PVC行业开工或呈现前高后低态势，预计全年开工同比变化不大，产量同比小幅增长。

　　成本端：明年电石价格预计依旧呈现低位。虽然外采电石 PVC企业延续亏损，但烧碱利润补贴PVC亏损，氯碱一体化装置小幅亏损，成本端存有底部支撑，若未来烧碱价格出现一定回落，成本端支撑将会有所增强，低估值下预期 PVC下方空间或有限。

　　需求端：当前终端下游制品企业订单情况仍然不佳，远期订单较少，需求端延续刚需采购，短期需求难有明显改善。明年关注终端地产政策利刺激，上半年预计竣工端尚能支撑，不过新开工的下行确定了地产现实端对 PVC 带来实际需求支撑有限。出口端则需要关注印度的采购政策变化。

　　库存端：今年社会库存相较于往年处于较高水平，后期年末伴随着淡季到来，或将重新累库，明年的初始库存依旧将偏高，且春节之前将延续累库趋势，中长期关注春节之后下游补库态势。

　　策略：今年PVC基本面表现依旧偏弱，年内的反弹更多是在于政策端预期，PVC处于低估值弱驱动阶段。短期氯碱尚有盈利空间下行业开工或难有明显下滑，而需求短期难有明显改善，社会库存仍将处在高位，弱现实压制价格表现，短期来看，春节前若无明显刺激政策出台，PVC难有较好反弹。明年依旧需关注宏观面政策预期，预计PVC将区间震荡为主（5000-7000）。